จากที่ผมได้สกัดค่าปัจจัยพื้นฐานที่สำคัญและมีประโยชน์ในการพิจารณาผลการประกอบกิจการจากงบการเงินรายไตรมาสของ IVL ตั้งแต่ปี 2008 ถึง ไตรมาส 2011Q2 และได้นำมาแชร์แล้วในหลายโพสต์ที่ผ่านมา เพื่อนนักลงทุนคงได้เห็นภาพความเป็นไปในการดำเนินกิจการของ IVL ได้ชัดเจนพอสมควร สำหรับในโพสต์นี้ ผมจะพาเพื่อนนักลงทุนมาหากันว่า มูลค่าหุ้นที่ควรจะเป็นของ IVL มีค่าเท่าไร เพื่อประกอบการประเมินว่า ราคาหุ้น IVL ในขณะนี้มีความน่าลงทุนแค่ไหน มีความเสี่ยงต่ำเพียงพอหรือไม่ที่เราจะทุ่มเงินซึ่งหามาได้โดยยากลำบากไปในการลงทุนในหุ้น IVL แบบเน้น ๆ ทำนอง "ออกหัว ผมรวย ออกก้อยผมเสียเงินนิดหน่อย"
แนวคิดในการหามูลค่ากิจการของ IVL มีอยู่ว่า เราวางแผนจะลงทุนในกิจการ IVL เป็นเวลา 10 ปี เมื่อครบกำหนดแล้วเราจะขายกิจการออกไปทั้งหมด สิ่งที่ต้องทำคือการประเมินว่า ระหว่างที่เราลงทุนในหุ้น IVL อยู่นั้น กิจการจะสร้างเงินสดให้เราเท่าไร เมื่อครบกำหนดเวลา 10 ปีแล้ว เราจะได้เงินจากการขายกิจการทั้งหมดออกไปเท่าไร ผลรวมของเงินทั้งสองส่วนก็คือมูลค่าของกิจการ IVL ที่เราได้กลับมานั่นเอง ปัญหามีอยู่ว่า เงินที่เราจะทยอยได้รับมาในอนาคตนั้น จะมีมูลค่าลดลงไปตามเวลาเนื่องจากเงินเฟ้อ ส่วนเงินที่เราจะได้รับจากการขายกิจการออกไปทั้งหมดในอีก 10 ปีข้างหน้านั้น ก็เป็นเงินที่มีค่าน้อยกว่าเงินจำนวนเดียวกันในปัจจุบัน ดังนั้นเราจึงต้องแปลงมูลค่าของเงินในอนาคตทั้งสองส่วนดังกล่าวย้อนกลับมาเป็นมูลค่าเงินในปัจจุบัน เพื่อจะได้รู้ว่า เงินที่เราได้รับจากการลงทุนหุ้น IVL คิดเป็นมูลค่าเงินในปัจจุบันนั้น มีค่ามากน้อยเพียงไร คุ้มค่ากับเงินที่ต้องจ่ายออกไปเพื่อซื้อหุ้นในวันนี้หรือไม่ อย่างไร
การประเมินมูลค่าเงินที่จะได้รับตอบแทนจากการลงทุนในหุ้น คิดเป็นมูลค่าเงินในปัจจุบัน เรียกว่า การคิดลดกระแสเงินสด (discounted cash flow estimation) หรือ การทำ DCF ตามปกติแล้ว เงินสดที่สร้างขึ้นได้ระหว่างการประกอบกิจการจะนำมาจาก กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน (operating cash flow) ซึ่งจะหาได้โดยตรงจากงบกระแสเงินสดของกิจการ แต่ในการประเมินมูลค่าหุ้นของวอร์เรน บัฟเฟตต์ (Warren Buffett) เขาแนะนำว่า เราควรจะหักเงินลงทุนที่ใช้ไปในอาคาร ที่ดิน และอุปกรณ์ออกก่อน เพราะการที่กิจการที่ดีจะดำรงความได้เปรียบเชิงแข่งขันไว้ได้ จะต้องมีการลงทุนในอาคาร ที่ดิน และอุปกรณ์ อย่างสม่ำเสมอ กระแสเงินสดที่เหลือจึงจะเป็นมูลค่าที่เป็นส่วนซึ่งเก็บสะสมไว้ในกิจการเสมือนเป็นมูลค่าส่วนแบ่งของผู้ถือหุ้นที่เพิ่มขึ้นมา ซึ่งเขาเรียกกระแสเงินสดคงเหลือนี้ว่า กำไรของผู้ถือหุ้น (owner's earning) การใช้กระแสเงินสดแบบนี้เป็นการประเมินกระแสเงินสดแบบอนุรักษ์นิยมในชั้นแรก (ตัวเลขที่ได้จะน้อยกว่า กระแสเงินสดจากการดำเนินงาน) การประเมินว่า กำไรของผู้ถือหุ้นที่จะได้รับในอนาคตตลอด 10 ปี ข้างหน้าน่าจะมีค่าเท่าใด ทำได้หลายวิธี วิธีที่อนุรักษ์นิยมแบบหนึ่งคือ การเอากำไรของผู้ถือหุ้นที่กิจการเคยทำได้ในอดีตมาหาค่าเฉลี่ย แล้วสมมุติว่า กิจการจะสร้างกำไรของผู้ถือหุ้นให้เราในระดับนั้นเท่ากันทุกปี ตลอด 10 ปีข้างหน้า สำหรับการประเมินกระแสเงินสดที่กิจการจะสร้างให้เราด้วยวิธีอื่น ๆ ผมจะได้นำมาเล่าให้เพื่อนนักลงทุนฟังกันอีกในภายหลัง
เงินที่เราจะได้รับในอนาคตส่วนที่สอง คือเงินที่ได้จากการขายกิจการออกไปทั้งหมดในปีที่ 10 เงินจำนวนนี้ โมห์นิศ ปะไพร (Mohnish Pabrai) ได้แนะนำไว้ว่า ควรมีมูลค่าประมาณ 10 - 15 เท่าของกำไรของผู้ถือหุ้นที่กิจการสร้างได้ในปีที่ 10 นั้น เมื่อได้ค่าเงินสดซึ่งไหลเข้ามาในกิจการทั้งสองประเภทแล้ว ขั้นตอนต่อไปคือการ แปลงเงินสดที่ได้รับมาในแต่ละช่วงเวลาในอนาคต กลับมาเป็นมูลค่าเงินในปัจจุบัน หลักการแปลงค่าเงินตามเวลาที่ผ่านไปมีอยู่ว่า ถ้าเราไม่เอาเงินมาลงทุนในหุ้นตัวนี้ แต่เอาไปลงทุนด้วยวิธีการอื่น เราจะพอใจผลตอบแทนที่อัตราดอกเบี้ยทบต้นเท่าใด (รวมการลดค่าของเงินเนื่องจากเงินเฟ้อแล้ว) ? สำหรับวอร์เรน บัฟเฟตต์แล้ว เขาพอใจการลงทุนที่ให้ผลตอบแทนในอัตรา 9% ทบต้น เป็นอย่างน้อย (ผมเดาว่าน่าจะมาจากผลตอบแทนการลงทุน 6% และผลจากการลดค่าของเงินเนื่องจากเงินเฟ้อ 3% รวมเป็น 9%) การที่เราเอาเงินมาลงทุนในหุ้นตัวนี้ อย่างน้อยเราควรได้ผลตอบแทนทบต้น 9% ต่อปี จึงจะไม่เป็นการเสียโอกาส ดังนั้นมูลค่าเงินที่เกิดขึ้นในอนาคต จึงมีค่าเท่ากับมูลค่าปัจจุบันบวกกับผลตอบแทนทบต้นในอัตรา 9% ต่อปี นั่นเอง เมื่อเป็นเช่นนี้ เงิน 109 บาทที่ได้รับในปีหน้า ก็คือเงิน 100 บาทในวันนี้ การแปลงเงิน 109 บาทในปีหน้าให้เป้นเงิน 100 ในวันนี้ ทำได้โดยการ หารเงินในปีหน้า ด้วย 1.09 หนึ่งครั้ง สรุปว่า เงินที่เกิดในกี่ปีข้างหน้า ถ้าต้องการแปลงเป็นเงินในวันนี้ ก็หารด้วย 1.09 เท่านั้นครั้ง เช่น เงิน 236.74 บาท ที่เกิดขึ้นใน 10 ปี ข้างหน้า แปลงเป็นเงินในวันนี้ก็หารด้วย 1.09 ทั้งหมด 10 ครั้ง ได้เท่ากับ 100 บาท ตัวหาร 1.09 นี้เป็นตัวหารในกรณีที่เราพอใจอัตราผลตอบแทนทบต้น 9% หากเราพอใจอัตราอื่น ก็เปลี่ยนตัวเลขหลังจุดทศนิยมเป็นอัตรานั้น เช่นพอใจ 11% ตัวหารก็คือ 1.11 พอใจ 6% ตัวหารก็คือ 1.06 เป็นต้น
เมื่อได้แนวคิดในการหามูลค่าของหุ้น IVL แล้ว มาเริ่มลงมือคำนวณกันเลยครับ เริ่มจากข้อมูลกำไรของผู้ถือหุ้นในอดีตดังแสดงในตารางและในกราฟครับ ข้อมูลนี้เป้นแบบสะสม โดยมีกำไรของผู้ถือหุ้น ณ สิ้นปี 2008 เท่ากับ -0.71 บาท (ขาดทุนของผู้ถือหุ้น) และ ณ สิ้นไตรมาส 2 ปี 2011 เท่ากับ +2.75 บาท หรือ ทำกำไรของผู้ถือหุ้นได้ 2.75 - (-0.71) = 3.46 บาท ในเวลา 2.5 ปี หรือ สร้างกำไรของผู้ถือหุ้นได้ปีละ 3.46/2.5 = 1.39 บาทต่อหุ้น (ตามความเป็นจริงแล้ว IVL สร้างกำไรของผู้ถือหุ้นในสี่ไตรมาสล่าสุดรวมกันได้ 2.75 - 1.21 = 1.54 บาทต่อหุ้น)
ต่อไป เราสมมุติแบบอนุรักษ์นิยมว่า เราเข้าลงทุนในหุ้น IVL เป็นเวลา 10 ปี ในแต่ละปี กิจการสร้างกำไรของผู้ถือหุ้นได้ปีละเท่า ๆ กัน คือ 1.39 บาท ต่อหุ้น ในปีที่ 10 นั้น เราขายกิจการทั้งหมดออกไป ได้เงินมา 10 - 15 เท่า ของกำไรของผู้ถือหุ้นของปีที่ 10 หรือ 13.90 - 20.85 บาทต่อหุ้น เมื่อพิจารณาการเปลี่ยนแปลงของมูลค่าเงินตามเวลาจะได้ มูลค่าปัจจุบัน 5.87 - 8.81 บาท (เอาเงินที่ได้จากการขายกิจการในปีที่ 10 หารด้วย 1.09 ทั้งหมด 10 ครั้ง) สำหรับกำไรของผู้ถือหุ้นที่สร้างได้ในแต่ละปีในอนาคต ทั้งที่เป็นมูลค่าในปีนั้น ๆ และที่แปลงเป็นมูลค่าในวันนี้แล้ว แสดงในตารางต่อไปนี้
สรุปมูลค่าที่ควรจะเป็น (intrinsic value) ของหุ้น IVL โดยใช้กำไรของผู้ถือหุ้นเฉลี่ย
- กำไรของผู้ถือหุ้นที่ IVL สร้างขึ้นได้ตลอด 10 ปี ข้างหน้า มีมูลค่าในวันนี้ รวมเป็น 8.92 บาทต่อหุ้น
- เงินที่ได้รับจากการขายกิจการออกไปในปีที่ 10 มีมูลค่าในวันนี้เท่ากับ 5.87 - 8.81 บาทต่อหุ้น
- มูลค่าที่ควรจะเป็นในวันนี้ของหุ้น IVL คือ หุ้นละ 14.79 - 17.73 บาท
โมห์นิศ ปะไพร แนะนำว่า ควรมีส่วนเผื่อเพื่อความปลอดภัย โดยเข้าซื้อหุ้นในราคาต่ำกว่าครึ่งหนึ่งของมูลค่าที่ควรจะเป็นของหุ้น ซึ่งในที่นี้คือราคา 7.40 - 8.86 บาท !!! (คิดแบบอนุรักษ์นิยมมาก ๆ แบบนี้ไม่รู้ว่าราคาหุ้นของ IVL จะมีโอกาสปรับฐานลงไปถึงระดับนี้หรือเปล่าผมก็ไม่ทราบครับ ครั้งต่อไปจะลองหามูลค่าที่ควรจะเป็นของ IVL ด้วยวิธี data regression ครับ)
=============================================
ติดตาม "ลงทุนหุ้นไทย" ที่
ติดตาม "ลงทุนหุ้นไทย" ที่
facebook.com/thstockinvest
twitter.com/thstockinvest
gplus.to/thstockinvest
เรียนรู้การดูกราฟหุ้นทางเทคนิคได้ที่ Free Stock Technical Analysis Tutorial
หาเพื่อนนักลงทุนในกลุ่มสนทนา "
ชำแหละพื้นฐานหุ้น"
เก็บความรู้ลงกล่อง "
ผ่างบการเงิน ชำแหละพื้นฐานหุ้น ลงทุนถูกเวลา"
ผ่างบการเงิน ชำแหละพื้นฐานหุ้น ลงทุนถูกเวลา"